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股权众筹规避法律风险 需提高准入机制

2015年 10月 22日 浏览 443 次

在中国法背景下,互联网股权众筹模式可能违反如下两个法条:

1、《证券法》第10条:公开发行证券,必须符合法律、行政法规规定的条件,并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准;未经依法核准,任何单位和个人不得公开发行证券。


       有下列情形之一的,为公开发行:

       (一)向不特定对象发行证券的;

       (二)向特定对象发行证券累计超过二百人的;

       (三)法律、行政法规规定的其他发行行为。

       非公开发行证券,不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。

       2、《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第6条规定:“未经国家有关主管部门批准,向社会不特定对象发行、以转让股权等方式变相发行股票或者公司、企业债券,或者向特定对象发行、变相发行股票或者公司、企业债券累计超过200人的,应当认定为擅自发行股票、公司、企业债券罪”。

       对以上法律条文我们从以下三方面来看:

       从法律条文方面来看,互联网众筹模式存在非法集资的法律风险。由于《证券法》和最高院的法律解释规定较为概念化,且中国法对“特定对象”和“公开发行”在司法实践中并没有形成确切的定义,因此只要向不特定对象或超过固定数目的特定对象公开发行证券即有可能被定性为非法集资,这是我国的法律现状。仅从外在表象来看,互联网股权众筹通过互联网等公开媒体广播信息,向数量较大的陌生人吸收投资,很容易落入“向公众公开发行证券”的非法集资概念中,正是这个潜在法律风险严重阻碍了中国互联网股权众筹的发展。

       从法律解释方面来看,互联网众筹模式有摆脱非法集资定性的空间。《证券法》和最高院的法律解释都说明,向少于200人的特定对象发行证券不是非法集资。不论我国法律还是美国证券法对特定对象都没有明确的成文法定义,美国证券法通过案例法来解释,可采用的判断标准有是否与投资人有关系、是否有投资经验、是否设财富及投资门槛等,通常需要全面考虑众筹对象的所有相关因素才能确定。在互联网众筹模式下,投资人不仅需要注册,平台通常还对投资人的资产规模、收入、投资经历设定准入门槛,并对投资人的资料进行审核,经过批准的投资人才能投资。通过这套筛选流程,互联网众筹平台有理由主张其面向的投资人是特定的对象。

       从司法实践方面来看,互联网众筹模式尚未被定为非法集资的先例。除了涉嫌集资诈骗的案件外,截至目前,尚没有一家互联网众筹平台被司法行政部门定性为非法集资遭受处罚。与之相反,上个月国务院工作会议中李克强总理特别提出进行股权众筹融资试点,证监会刚刚上线了股权众筹系统,相关立法也在紧锣密鼓的准备过程中。由此看来,监管机构准备绕过传统非法集资的概括性限制,对互联网众筹进行单独立法规范。

       美国经验借鉴

       互联网众筹的合法合规性只有当监管规定落地后才能最终确定。根据监管机构进行类似立法的一贯态度,我国互联网众筹立法很可能参考美国相关法案进行。美国众筹相关法案主要是2012年4月份通过的JOBS法案,尽管网上有诸多文章对该法案内容进行了剖析,但谬误较多,通过对法条原文的解读,我们得出以下研究结果:

       JOBS法案在第二章和第三章分别规定了两种众筹方式,对其适用的条件有所不同。目前第二章众筹已经于2013年9月23日生效,第三章众筹预计在2015年10月生效。

       在第二章,众筹允许平台通过互联网等公开模式向合格投资者,即净资产超过100万美元或年收入超过20万美元的个人,进行众筹。平台对事实上所有投资者是否满足合格投资者的条件不承担责任,但需要尽合理努力对投资者的适格性进行验证。JOBS法案对这类平台的限制较少,不需要其向SEC(美国证券交易委员会)注册,只要其之前未因任何证券、刑事等违法犯罪行为遭受处罚即可。

       在第三章,众筹允许平台向任何人进行众筹,没有合格投资人的限制,但JOBS法案对这种形式的众筹有很多限制性规定。相关限制性规定总结如下:

       投资财产

       (1)对于年收入或净资产小于10万美元的个人,每年获准投资最高额度为2000美元或年收入或净资产的5%。

       (2)对于年收入或净资产大于10万美元的个人,每年获准投资最高额度为年收入或净资产的10%,但最高投资总额不超过10万美元。

       门户管理

       众筹融资平台需要注册为SEC经销商并受美国金融业监管局监管,需要向监管机构提交一系列财务报告,成本较大。

       信息披露

       第一是对投资者的风险告知义务,要有风险测评和足够的风险提示;第二是对平台本身和交易行为本身承担信息披露义务。

       立法展望

       在目前的中国法背景下,对关于互联网股权众筹平台的立法展望有以下三点:

       一是加强对投资者的准入限制,尽管不能做到合格投资人的标准,至少需要对投资者的收入、资产状况有所规定,并需要通过问卷和风险测评来保证,对不同收入水平的投资者给予其不同金额的投资限制。请注意,美国也不需要平台保证事实上所有的投资人都是合格投资人,但必须要有一套完整成熟的筛选机制。这是最困难的一点,因为需要权衡商业利益和法律规定的冲突;

       二是加强信息披露,要充分披露平台的相关信息和项目相关信息,并对投资人进行足够的风险提示;

       三是加强项目管控,尽量保证投资人的收益。尽管美国法不要求平台对投资兜底,但坊间传言中国进行股权众筹试点需要平台对投资兜底。况且,一旦项目出现问题,平台是首当其冲的责任承担方,很容易成为媒体谴责甚至司法部门调查的对象。因此,一定要对项目进行足够的尽职调查,确保项目对投资人有所收益。


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